今年8月22日，美圖招股文件在香港交易所官網(wǎng)亮相。文件披露：2016年6月美圖旗下App的月活用戶(hù)達(dá)到4.46億;在主流社交網(wǎng)站分享的照片中，53.5%經(jīng)過(guò)美圖處理。

　　隨著美圖掛牌日期的臨近，一些“有意思”的信息悄然流傳。

　　比如，美圖市值將超過(guò)400億港元，成為“香港主板市值僅次于騰訊的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)”。截至2016年9月底，香港主板1930家公司總市值25.6萬(wàn)億港元，其中騰訊市值超過(guò)2萬(wàn)億港元，占整個(gè)主板市值的7.9%。

　　還有一則新聞?wù)f美圖M6上市4個(gè)月后“仍是一機(jī)難求，溢價(jià)幅度趕iPhone7”、“最保值手機(jī)不是蘋(píng)果、三星而是美圖手機(jī)!”

　　市值拿騰訊說(shuō)事兒，“暢銷(xiāo)、保值”用蘋(píng)果、三星“墊背”，美圖的標(biāo)桿(benchmark)令人敬畏。

　　美圖很好用，但研發(fā)出好應(yīng)用的公司效益不一定就好，4.5億用戶(hù)、市值僅次于騰訊、保值力壓蘋(píng)果終究不過(guò)是“噱頭”。

　　美圖資本架構(gòu)

　　美圖網(wǎng)前身“廈門(mén)數(shù)字情緣網(wǎng)絡(luò)科技有限公司”成立于2003年6月18日。生于1981年的吳欣鴻(又名吳澤源)是三位創(chuàng)始人之一、持有100萬(wàn)注冊(cè)資本中的47%。

　　吳欣鴻是福建泉州人，據(jù)說(shuō)高中沒(méi)畢業(yè)就通過(guò)“域名創(chuàng)業(yè)”賺了30萬(wàn)美元，19歲時(shí)“鼓搗“過(guò)幾天婚戀交友網(wǎng)站520.com，2003年的那個(gè)“數(shù)字情緣”則是一個(gè)交友網(wǎng)站。

　　2005年，吳欣鴻加入蔡文勝團(tuán)隊(duì)，開(kāi)始“產(chǎn)品孵化”。2006年2007年間，吳欣鴻做了近30個(gè)網(wǎng)站，涉及到股票、資訊、視頻……

　　2008年7月，蔡文勝向另外兩創(chuàng)始人收購(gòu)股份成為第一大股東。此時(shí)已更名為“美圖網(wǎng)”的“數(shù)字情緣”轉(zhuǎn)向照片編輯軟件。

　　2008年10月，美圖秀秀PC版上線，實(shí)質(zhì)上是“大眾版PS”;2011年，順應(yīng)移動(dòng)轉(zhuǎn)型潮流推出的美圖秀秀移動(dòng)版大獲成功。

　　2013年美圖做了三件事：用ODM方式(Original design manufacture)推出兩款美顏相機(jī)、搭建VIE架構(gòu)、引入外部投資者。

　　子曰“視其所以、觀其所由、察其所安”，美圖的舉措清楚地告訴我們蔡文勝、吳欣鴻是怎么想的：

　　首先，2011年2013年間，移動(dòng)端迅速積累了1億用戶(hù)，“美圖”與“百度”、“淘寶”一樣成為動(dòng)詞，說(shuō)明照片編輯、美化工具“大有可為”;

　　其次，由于應(yīng)用的天然屬性，照片美化工具變現(xiàn)能力很弱，因此要上硬件;

　　最后，拉投資人“下水”，用“別人的錢(qián)”把美圖推向資本市場(chǎng)。

　　2013年，美圖一邊搭建VIE架構(gòu)一邊開(kāi)始融資。截至上市前進(jìn)行了6輪融資，總額超過(guò)5億美元。包括IDG、老虎基金、啟明創(chuàng)投、創(chuàng)新工場(chǎng)、招商證券、華廈基金及富士康一家子公司的眾多投資者持有美圖開(kāi)曼(上市主體)46.17%股權(quán)，蔡文勝父子持有38.32%，吳欣鴻持有15.51%。

　　

 

　　美圖6輪融資的平均成本所對(duì)應(yīng)的市值約為10億美元，假如IPO后估值能夠達(dá)到50億，早期投資者的收益相當(dāng)可觀。

　　用戶(hù)多，卻賺不到錢(qián)

　　除了美圖秀秀，美圖還先后推出美拍(社區(qū)型視頻與直播應(yīng)用)、潮自拍、美顏相機(jī)、BeautyPlus等應(yīng)用，總用戶(hù)數(shù)以?xún)|計(jì)，超過(guò)100萬(wàn)用戶(hù)的國(guó)家和地區(qū)有25個(gè)。

　　2016年，美圖秀秀、美拍、美顏相機(jī)、BeautyPlus、潮自拍、美妝相機(jī)月活用戶(hù)分別為1.03億、1.41億、1.13億、3600萬(wàn)、2400萬(wàn)和1700萬(wàn)。

　　用戶(hù)數(shù)龐大，廣告自然是首選變現(xiàn)方式，化裝品、快消品和奢侈品廠商是當(dāng)然的廣告主�？上ё儸F(xiàn)效果并不理想：2015年美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”項(xiàng)下收入為7470萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)25.13%;2016年上半年為2863萬(wàn)，竟然同比下降31.5%。

　　

 

　　美圖坐享數(shù)億用戶(hù)帶來(lái)的流量，但這些流量的“含金量”極低，似乎與使用場(chǎng)景和流量的天然屬性有關(guān)。用戶(hù)的注意力完全在照片美化，完成后興奮點(diǎn)立馬轉(zhuǎn)向“朋友圈”，廣告的有效轉(zhuǎn)化率低、廣告主自然不愿買(mǎi)單。

　　2015年12月末，美圖活用戶(hù)總數(shù)為3.72億，2016年6月末達(dá)4.46億(其中移動(dòng)版美圖秀秀月活用戶(hù)1.03億)。也就是說(shuō)2016年上半年美圖月活用戶(hù)均值為4.09億。同期，美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”項(xiàng)下?tīng)I(yíng)收僅為2860萬(wàn)元，攤到4億月活用戶(hù)，每位1.17分。

　　

 

　　有比較才有鑒別，另外幾家以工具型應(yīng)用獲取用戶(hù)、以廣告為主要營(yíng)收渠道的公司，變現(xiàn)能力甩美圖幾條街：

　　2016年上半年，暴風(fēng)影音廣告收入2.1億，攤到2億活用戶(hù)身上，約為0.175元/月·位，是美圖的14.6倍;

　　2016年Q2，獵豹移動(dòng)在線廣告相關(guān)業(yè)務(wù)收入為9.39億元，月活用戶(hù)有6.23億，每位月活用戶(hù)對(duì)應(yīng)的廣告收入約為0.5元，是美圖的42.9倍;

　　美圖在招股文件中將硬件銷(xiāo)售收入“摻進(jìn)”互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入來(lái)計(jì)算“月活用戶(hù)平均月收益”，也不過(guò)0.23元且有誤導(dǎo)之嫌。

　　照片編輯美化工具的自然屬性、使用場(chǎng)景之外，探究美圖活躍用戶(hù)變現(xiàn)如此艱難的原因，無(wú)法回避“帶頭人”的履歷，馮鑫、傅盛是什么人，蔡文勝、吳欣鴻是什么背景?

　　在招股文件中，美圖秀秀花了大量的篇幅渲染美拍。這是美圖于2014年5月推出的視頻直播社區(qū)。截至2016年6月，月活用戶(hù)達(dá)到1.41億。但美圖直播業(yè)務(wù)收入?yún)s未單獨(dú)披露，而是與在線廣告一起列入“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”，合在一起也不過(guò)2860萬(wàn)元。

　　2016年Q3、Q4，美圖直播出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)的機(jī)率不大。一是最佳發(fā)展窗口已經(jīng)錯(cuò)過(guò)，用戶(hù)不再感到新奇而競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已冒出一大堆，美拍有“起大早、趕晚集”的意味;二是直播以美女為主角、以男性為“金主”，而美圖用戶(hù)則以美女居多。正如美圖在招股文件中所說(shuō)：“我們大部分用戶(hù)均為女性。”

　　想上市，賣(mài)手機(jī)，別無(wú)選擇

　　流量變現(xiàn)太艱難，蔡文勝、吳欣鴻自然想到賣(mài)硬件。

　　實(shí)踐證明再牛的應(yīng)用也不足以支撐一個(gè)手機(jī)品牌。微信、淘寶在移動(dòng)端的覆蓋率幾近100%，它們不是簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單的應(yīng)用，而龐大且日臻完善的生態(tài)系統(tǒng)的一部分。盡管如此，仍然很少有人相信“微信手機(jī)”、“淘寶手機(jī)”或“百度手機(jī)”能夠成功。

　　不過(guò)，美圖別無(wú)選擇。沒(méi)營(yíng)收怎么上市，大家伙兒怎么套現(xiàn)!

　　好在說(shuō)服用戶(hù)買(mǎi)單的理由是現(xiàn)成的：照相功能強(qiáng)大，可“輕松拍出美麗動(dòng)人的自拍照”。

　　不少互聯(lián)網(wǎng)大佬“鼓搗”過(guò)手機(jī)，未見(jiàn)什么大起色也沒(méi)栽什么大跟斗，但收手業(yè)務(wù)對(duì)美圖生死攸關(guān)、意義非凡。2013年推出兩款手機(jī)，硬件銷(xiāo)售當(dāng)年就占到營(yíng)收的六成;2016年上半年，硬件銷(xiāo)售占總營(yíng)收的95.1%。

　　不出蔡文勝、吳欣鴻所料，不賣(mài)手機(jī)美圖根本沒(méi)有機(jī)會(huì)到香港主板上市。

　　

 

　　用4個(gè)數(shù)字概括美圖手機(jī)

　　截至2016年6月，美圖已先后推出7款手機(jī)，總出貨量98.24萬(wàn)部。其中2015年、2016年前六個(gè)月出貨量分別為38.8萬(wàn)和28.9萬(wàn)。

　　2013年美圖手機(jī)直接零售沒(méi)有分銷(xiāo)商;2014年有了5家分銷(xiāo)商，卻又“終止了與銷(xiāo)售表現(xiàn)不足”的4家(怨茅房咯);發(fā)展到2016年6月，分銷(xiāo)商達(dá)到7家，其中最大的1家占比達(dá)到50.5%。

　　2016年上半年美圖手機(jī)的銷(xiāo)售均價(jià)為1903元，而主力機(jī)型V4、M4s的指導(dǎo)零售價(jià)分別為3499元、2399元。也就是說(shuō)，渠道商每賣(mài)一部可賺大約500元。折讓這么大，或許是因?yàn)?ldquo;不太好賣(mài)”。

　　

 

　　美圖在手機(jī)設(shè)計(jì)方面的投入并不算多(至少研發(fā)人員的數(shù)量遠(yuǎn)不及小米、錘子)，招股文件稱(chēng)“我們將智能手機(jī)生產(chǎn)模式由ODM轉(zhuǎn)變?yōu)镺EM”。前者由廠商承擔(dān)設(shè)計(jì)任務(wù)，俗稱(chēng)“帖牌”;后者由委托方(即美圖)完成設(shè)計(jì)，俗稱(chēng)“代工”。通俗地說(shuō)，美圖開(kāi)始時(shí)把設(shè)計(jì)生產(chǎn)全部外包給廠商，后來(lái)才有的設(shè)計(jì)能力。雖然從ODM到OEM(Original Equipment/Entrusted Manufacture)算是上了檔次，但截至2016年6月末美圖手機(jī)研發(fā)人員只有148名(是多是少讀者自己判斷)。

　　美圖手機(jī)最大的賣(mài)點(diǎn)是前、后均采用2100萬(wàn)像素的攝像頭。2015年，800萬(wàn)像素前置頭、1300萬(wàn)像素后置頭的市場(chǎng)均份分別為103.5元和105.2元，合計(jì)208.7元。而2000萬(wàn)像素以上攝頭市場(chǎng)均價(jià)為136.4元，兩顆頭的成本為272.8元。也就是說(shuō)，美圖手機(jī)牛X的攝像頭不過(guò)是多花了64.1元!

　　

 

　　如果用4個(gè)數(shù)字概括美圖手機(jī)，那就是：不到150人設(shè)計(jì)、攝像頭多花了60幾元、渠道商每部賺500元、市場(chǎng)份額可以忽略不計(jì)(2016年上半年，中國(guó)智能手機(jī)總出貨量為2.5億部)。

　　定價(jià)高還是賺不到

　　美圖上市的邏輯近乎文字游戲：說(shuō)我營(yíng)收少，我賣(mài)手機(jī)呀;說(shuō)我手機(jī)出貨量不大，我月活4億多;月活多可營(yíng)收少呀，我賣(mài)手機(jī)……

　　玩文字游戲無(wú)可厚非，但流量變現(xiàn)和硬件銷(xiāo)售的效益都不給力，虧損猶如大山壓得美圖抬不起頭。截至2016年6月30日，累計(jì)虧損達(dá)63億(剔除優(yōu)先股因素，累計(jì)虧損44億)。

　　

 

　　拆開(kāi)來(lái)看，美圖“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其它”這塊的毛利潤(rùn)居然為負(fù)。從事互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的直接成本是帶寬、服務(wù)器及運(yùn)維人員薪酬。即便是象去哪兒網(wǎng)這類(lèi)巨虧的互聯(lián)網(wǎng)公司，毛利潤(rùn)率也遠(yuǎn)高于80%，人家虧損的原因是市場(chǎng)、研發(fā)、行政三項(xiàng)費(fèi)用過(guò)高。2015年及2016年上半年，美圖互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的毛利潤(rùn)率分別為負(fù)3.3%、負(fù)5.9%，說(shuō)白了：廣告收入不夠付寬帶費(fèi)、租服務(wù)器!

　　美圖手機(jī)定價(jià)不低，毛利潤(rùn)率卻不高。2015年，美圖智能硬件毛利潤(rùn)率為16.9%，而市場(chǎng)、研發(fā)、行政占營(yíng)收的116%(其中市場(chǎng)費(fèi)用占營(yíng)收的87.5%)。手機(jī)銷(xiāo)售占營(yíng)收的90%，至少該分?jǐn)側(cè)��?xiàng)費(fèi)用的一半吧，這樣算來(lái)硬件業(yè)務(wù)凈虧損率超過(guò)40%。

　　以照片編輯、美化工具為基點(diǎn)的美圖網(wǎng)，唯一值得夸耀的是海量用戶(hù)，但廣告、硬件銷(xiāo)售等變現(xiàn)方式的規(guī)模卻怎么也上不去，廣告收入不夠交寬帶、手機(jī)毛利不夠打廣告，唯一的希望是直播業(yè)務(wù)。

　　月活4億、“市值僅次于騰訊”、“保值力壓蘋(píng)果”、即將上市的美圖就是這么個(gè)情況。